秒速赛车预测软件家电温和增长调性确定 渠道精

日期:2018-07-01 类型:产品分类一

  第1页:家电温和增长调性确定 渠道精细管理刻不容缓第2页:青岛海尔:两个维度看青岛海尔第3页:美的集团:公司业绩符合预期,内销表现靓丽第4页:小天鹅A:最便宜的家电龙头,盈利能力将加速提升第5页:苏泊尔:多元化高端化助力公司成长第6页:华帝股份:热水器业务高速发展,中高端转型奠定长期增长

  近期金融去杠杆、经济数据疲弱、贸易争端再起等风险事件持续发酵,市场波动较大,资金风险偏好持续下行。在这样的环境下,家电板块“物以稀为贵”的逻辑还在延续。上周618大促落下帷幕,2018年1~6月家电零售情况基本尘埃落定,基于行业零售端的温和增长,我们认为白电和厨电龙头中报确定性基本无忧。结合目前相对较低的估值水平,家电龙头的防御属性和配置价值较强。建议重点关注:

  1)行业小周期影响,不改业绩确定性强的白电龙头:青岛海尔、美的集团、格力电器、小天鹅A;其中青岛海尔自身经营改善的红利尚在持续发酵,同时冰洗为主的产品结构带来更强的业绩确定性,建议重点关注。

  3)处于估值与经营底部,静待经营拐点确认的:新宝股份、九阳股份、TCL集团。(光大证券)

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  近日,我们就公司的战略布局和发展方向与管理层进行了详尽的交流与沟通,认为公司基本面向好的逻辑仍在持续。

  短期看,前期国内市场流程理顺是关键,使得公司推行的产品升级/品牌高端化的战略落地更接地气、更高效,零售数据有望领跑行业。秒速赛车预测软件长期看,我们反复提到的家电产业商业形态在发生变化,规模扩张+深度分销不再是重点, 产品差异+高效零售会是重点,这与海尔这些年积累的互联网零售思路是一致的。维持预计公司18~20 年EPS 分别为1.34/1.55/1.79 元,对应PE15/13/11 倍。维持买入评级,继续推荐。

  近两年经营持续向好源于产品策略+渠道调整两大因素 侧重产品高端化/品牌高端化:产品策略集中在产品升级和品牌高端化, 不仅仅体现在高端品牌卡萨帝的快速增长,也体现在全产品线均价和份额的稳步提升。对应产品策略,公司也调整了销售策略。低价和同质化的产品必须依靠价格战和压货模式来抢夺份额;现在公司通过终端产品的高用户认可度,利用社区式口碑传播获得了良好的推广效果。 渠道管理改善助力产品策略有效落地:15 年以来,李华刚总全面负责内销业务,600690 和1169 两大平台力出一孔;公司在渠道端实现了优化管理架构、改善考核和激励机制等措施,助力公司产品策略能有效落地。

  产品高端化:行业提供了升级环境,公司内生性的产业积累才是核心 随着冰洗产品进入需求稳定的成熟期,市场更新需求达70%以上,因此, 产品升级为增长的主要驱动力,高质量的产品力和品牌力成为撬动客户需求的试金石。海尔的长期积累开始有了用武之地,公司长期以来一直坚持“高端化产品”的战略,具有丰富的技术储备,并通过收购三洋、斐雪派克、GEA 等国外家电公司获得了大量的技术资源。 根据中怡康数据,海尔产品ASP 持续高于市场,且提升幅度领先:2017 年公司冰洗累积ASP 分别同比+16%/16%,市场同期ASP 分别同比+14/+11%。财报显示,最具代表性的卡萨帝品牌17 年收入同比+41%,18Q1 同比+50%。17 年在国内万元以上高端家电市场占比达35%, 处于绝对领先位置。

  公司管理层表示,产品升级/品牌高端化仍是中国区业务的核心,我们认为,这个战略是符合冰洗产业阶段的,公司前期的积累和国际业务协同,对这个战略提供了保障。我们认为,受益于强大的技术积累和领先的品牌力, 预计公司未来产品高端化仍会领先市场,并继续拉动利润增速快于收入增速。

  早期协同较弱,内部交流成本高。过去在三四级市场,海尔有两个团队共同负责运作,二者存在一定掣肘的情况,团队内部的博弈带来渠道压货等情况。一面是以690 上市公司为主体的产品团队,另一面则是以1169 上市公司为主体的渠道团队。落实到渠道上,分别有产品经理、渠道经理对接同一经销商。两个团队在考核上略有差异,产品经理主要考核与产品有关的出货情况、包括量价、结构等指标,而渠道经理主要负责网络开拓,主要考核与零售情况有关的网点数量、店铺选址等。690 产品团队和1169 渠道团队, 考核/汇报独立且考核指标各异。过去几年受制于冰洗产品的弱势行情,业绩考核压力较大,两个团队内部经营目标冲突,导致内部掣肘严重、公司产品端优势得不到充分反映。

  2015 年末公司对中国区销售及渠道体系的调整与梳理,从此之后产品结构、渠道盈利、经销商积极性都步入正轨,企业经营周期步入上行正反馈。

  (1)管理架构上,两个团队合二为一,产品和渠道经理合并,统一由李华刚总管理,直接汇报给梁总;

  (2)考核指标上转向终端零售,充分调动经销商积极性。产品/渠道统一为终端零售考核指标,改变了以前存在压货的模式;

  (3)激励机制上侧重奖而非罚,充分调动员工积极性。理顺渠道机制, 充分提高渠道效率,助力公司的产品和品牌优势顺利落地变现。所以15 年以来,渠道端的理顺和优化使得公司充分享受领先的品牌和产品带来的红利。而我们认为,这一红利在接下去的1~2 年时间中还将持续发酵,支撑公司业绩的增长。

  长期产业视野:行业进入新周期,对企业能力的要求上升到“高效零售” 的层面,海尔是这方面的先行者

  商业模式从规模过渡到效率,公司战略规划有望逐步兑现。过去10 年, 行业规模扩张+龙头垄断竞争带来的“规模红利+竞争红利”是家电产业扩张与投资的核心逻辑。但是展望未来,随着规模红利淡化,旧的投资逻辑逐步失效。行业运营模式进入新周期,商业模式到达分水岭,即从规模向效率的过渡。

  渠道扁平化是大方向,产业链的价格分配需要进一步优化,逼迫企业的经营重心需要从过去侧重分销向侧重零售转移。

   一方面,海尔在渠道的扁平化、周转效率的提升以及产业链数据化改造等方面均作了较为充分的探索,而且在战略规划中再三强调以销定产,减少库存,实现高周转。

   另一方面,海尔的业务流程是围绕着“用户解决方案”搭建的,说直白点,是一套直接面向消费者的零售服务流程体系,这是和多数家电企业围绕生产和渠道分销搭建的流程体系是截然不同的。

  除了战略层面的分享,管理层也分享了国际化业务、智慧家庭生态的思路。三位一体确保本土化,全面协同带动业绩增长。公司通过并购在全球范围内构建出完善的品牌架构。同时在管理方面,坚持本土化设计、制造、营销的三位一体战略,而通过管理理念输出和资源的协同,来迅速提升并购单位的业绩表现。举例来讲,三洋并购八个月后,扭亏为盈并持续盈利;GEA 业绩快速增长,并创出历史的新高。 “软硬兼施”,智能家居领域卓有成效。公司持续对智能家居领域的投入:硬件端--公司在产品迭代和技术储备等方面优势显著;软件端--坚持对于U+智慧云平台和UHome OS 智能家电操作系统的开发,同样具备强大的掌控力。公司在智慧家居的大力拓展卓有成效:2017 年海尔的智能产品销售1300 万台,收入占比达21%,市场份额绝对领先;同时智慧平台已经有了5800 名的注册用户。

  现阶段来看,海尔目前是三大白电公司市场分歧最大的,我们认为关注点主要集中在其偏低利润率水平以及前瞻布局的业绩兑现上。

  投资者普遍关注为何海尔的净利率水平相对竞争对手仍有一定差距,而公司未来利润率提升空间如何?公司在净利率水平上一直落后于格力和美的,最主要的因素为产品结构的差异。冰洗产品过去一直是公司的强项,但在毛利较高的空调和厨电领域则相对薄弱,这在一定程度上导致了公司利润率相对处在弱势水平。

  近年来,公司逐步发力空调和厨电领域:在空调领域靠自主研发,推出了自清洁、智能空调等有竞争力的产品;而厨电领域借力GEA 和斐雪派克产品线,推出多款高端化厨电。与产品端配套的,在渠道端加快拓展空调、厨电专营渠道。随着公司盈利品类短板逐步补齐,净利率有望得到改善。

  无论是产品的品牌化、高端化转型还是扁平化渠道的改造,青岛海尔在战略的规划层面一直以来具备很强的前瞻性。但是,公司在战略层面的超前性和复杂性也使得市场对于其抽象的布局和概念能否最终落实到业绩的提升上产生了较大的疑虑。

  我们认为,战略的前瞻性能否与业绩增长实现统一关键在于两点:(1) 是否抓住主要矛盾:对于海尔来讲,其看似复杂抽象的战略布局的内在核心为:坚持以产品和用户为导向。公司力图构建直接面向消费者的服务体系, 而这恰恰与新周期下的改革方向是深度契合的,很好的抓住了行业发展逻辑的重要变革点。(2)战略的实际执行情况:如上文所说,过去受制于治理结构的臃肿和混乱,产品和渠道战略执行效果较差,未能在业绩层面充分反映。但现阶段下,公司治理结构和考核机制的逐步完善,对前瞻战略的有效执行将给公司带来巨大的先发优势。

  公司在产品和渠道两端发力的结果使得产品份额出现显著提升,且在未来1~2 年内经营改革红利还将持续释放。中长期来看,公司致力于全产业链尤其是渠道运营效率的提升,坚持以产品和用户为导向,个体能力优势将驱动市场份额的加速集中并确保自身成长的确定性;而另一方面,协同效应逐步显现带动国际化业务渐入佳境,将进一步打开公司成长天花板。

  我们一直强调,与去年行业大开大合式的投资逻辑不同,随着出货量增速的逐步放缓,今年的选股逻辑逐步回归消费本质及公司自身阿尔法对个股的配置价值。地产下行周期下,公司冰洗产品为主的收入结构使得业绩确定性强,维持预计公司18~20 年EPS 分别为1.34/1.55/1.79 元,对应PE15/13/11 倍。维持买入评级,继续推荐。

  公司一季度业绩增速符合预期。公司2018年Q1实现营业收入697.38亿元,同比增长16.7%,归母净利润52.56亿元,同比增长20.76%,对应EPS0.80元。

  份额提升+价格上涨,预计2018年收入增长15%。根据产业在线,公司空调、洗衣机和冰箱Q1销量分别同比增长10.34%、5.4%和2.13%,其中内销增速更高,分别达25%、14%和10%。市场份额方面,空调、洗衣机和冰箱Q1内销市占率分别提高0.54、1.8和1.5个pcts。

  我们预计Q1内销增速更高,出口受人民币汇率升值影响有所放缓,预计二季度会有所改善。

  分量价来看,公司进入提价加速阶段。根据中怡康数据,公司空调和冰箱零售均价分别同比提高14%和30%,小天鹅和美的品牌洗衣机一季度均价分别同比提升16%和19%,公司在战略上有所调整,更加注重增长质量,加大产品结构优化,提升高端产品比重,进入品牌高端化提高产品均价阶段。公司预收款项145亿元,同比增长23%,表明经销商打款积极性高;其他流动负债298亿元,同比提高8.87%,环比提高13%。公司一季度空调安装卡增速20%左右,终端销售情况良好,渠道库存自然保持低位,预计全年收入增长15%左右。

  毛利率提升明显,摊销下降净利率改善空间大。公司2018Q1毛利率25.62%,同比提高0.57个pcts,环比提升1.7个pcts,表明公司产品结构持续升级、价格上涨抵消原材料成本压力;费用方面,公司加强费用管控、期间费用率同比下滑0.19个pct到16.23%,其中销售费用率同比下降0.74个pct,管理和财务费用率分别同比提高0.05和0.44个pct,综合导致净利率同比提升0.25个pct到8.1%。2018年库卡预计摊销5亿元左右,同比大幅下降近20亿元,同时消费升级拉动下产品结构持续改善,毛利率仍有小幅提升空间,预计2018年公司利润端增长25%左右。

  库卡盈利能力后续有望恢复,东芝业务发力内外销。1)KUKA业务17年由于产能不足导致延期交货,毛利率同比下滑较多。KUKA2018Q1毛利率24.59%,同比去年基本持平,息税前利润率受资本摊销、新增投资及重组费用的影响,同比下滑2.6个pcts到2.1%。随着KUKA与美的中国合资公司的落地,2024年机器人产能有望达到每年7.5万台(加上现有产能中国地区每年机器人产能将达10万台),同时公司业务结构调整、大力开拓物流及医疗自动化等全新领域,盈利能力有望提升。2)东芝业务2018年有望借助美的渠道实现国内高端品牌发力,外销提高自有品牌比例(目前占比30%左右),预计2018年有望扭亏。此外,公司通过事业合伙人、全球合伙人计划,利用股票期权和限制性股票激励计划绑定管理层和公司利益,有利于公司业绩长期稳定增长。

  盈利预测与投资评级。我们维持2018年-2020年盈利预测EPS为3.29元、3.78元和4.29元,对应动态市盈率为16倍、14倍和12倍,维持“买入”投资评级。

  行业温和复苏,量价齐驱确保营收稳健增长。受益于滚筒替代趋势延续以及消费升级带动的产品结构升级,洗衣机行业呈现温和复苏的态势。公司作为洗衣机龙头,内销层面,滚筒及洗烘一体机快速增长,产品结构优化趋势明显,增长模式有望从销量带动到量价齐驱;外销层面,市场空间广阔叠加公司全球经营战略持续拓展,有望实现稳健增长。预计公司营收未来3年的复合增速在20%左右。

  业绩增长驱动因素增加新动能,内销毛利率开始提升。2012-2016年,公司净利润增长的核心动能来自于:营收增长,外销毛利率提升,以及期间费用率下降。在原材料大幅上涨的背景下,2017公司内销毛利率在2015年至今首次提升。考虑到18年原材料成本压力大概率有所缓解,且洗衣机行业产品均价持续处于上行通道,综合影响下,明年公司的内销毛利率依然有改善预期。并且内销竞争格局的逐步平稳、价格战减少叠加产品结构优化升级也将支撑内销毛利率快速提升。未来公司内销毛利率将加速增长,带动盈利能力加速提升,公司未来三年有较大可能净利润复合增速超过30%。

  核心资产估值低,A股最便宜的家电龙头。公司总资产中有接近60%的理财资产,这部分资产与公司主营业务无关且市场定价充分,应当采用公允价值估值法而非DCF模型估值。公司创造主营业务现金流的核心资产2018-2020年归母净利润复合增速为34%,核心资产PEG约为0.45,在家电龙头中最低,是最便宜的家电龙头。

  盈利预测:如不将理财资产与核心资产分开估值,预计公司2018至2020年EPS分别为3.16元、4.08元、5.28元,对应PE分别为19.3x、14.9x、11.6x,给予买入评级;如将理财资产与核心资产分开估值,预计核心资产2018-2020年归母净利润为17.0亿元、22.5亿元、29.7亿元,对应核心资产PE分别为15.4px、11.6px、8.8px,给予买入评级

  2017年公司营收141.9亿元,同比增长18.8%;扣非净利润11.9亿元,同比增长21.3%,同时公司拟10派7.2元并回购不超过公司总股本2%的股份。

  同时,由于公司对生产销售环节的优秀管控,公司期间费用率较去年同期减少0.4pct至18.5%。2017年虽然面临汇兑波动增大、原材料价格上涨等不利因素,但公司ROE水平仍较去年同期增长4.1pct至26.9%。

  从2014年以来,公司外销产品以与母公司关联交易为主,母公司占外销比例从2014年84.4%增长至2017年93.5%。因此公司对关联交易的预期或将有助于外销增长的预测。从发布的关联交易情况来看,2018年苏泊尔母公司或将与其有48.9亿元关联交易,若达到公司目前预计数额,我们预计或将带动公司外销增长26.5%以上。

  目前公司已经形成SUPOR、LAGOSTINA、KRUPS、WMF等多层次品牌布局,并且在炊具、电器多元化上亦有突破。珐琅铸铁锅、Tritan塑料杯、极光以及WOW系列保温杯获得消费者亲睐;真空料理破壁机等产品获得消费者一致好评。同时公司在厨电和居室电器上亦有新的布局。

  热水器业务高速发展。2017 年以来,公司热水器业务实现高速增长。增长的动力包括:1、燃气热水器品牌重新梳理,公司燃气热水器全线新品上市,全面向高端转型。2、成立专门热水供暖部负责热水器的运营,聘请林更新作为单品类,并独立投放热水器广告,宣传投入提升;3、2018 年对经销商热水器业务独立考核,并逐步试点热水器专卖店。考虑到热水器行业市场空间广阔,且目前高端品牌稀缺,公司从“产品+品牌+宣传+渠道”全面发力,热水器业务有望持续高增长。

  短期看,提价带动毛利率提升。公司实行中高端转型战略以来,积极研发新品,新品的迭代速度增加,烟灶及热水器产品新品均价也远高于旧品,因此毛利率也高于旧品。目前公司烟灶组合中仍有接近40%的旧品, 预计新品迭代仍能持续一段时间,公司营收增长继续维持量价齐升的模式,新品占比提升带动毛利率提升仍有望维持一段时间。

  中期看,费用投放力度有望减缓。2018Q1,公司销售费用率为27.26%, 为厨电行业最高。这主要是由于公司在中高端品牌转型过程中,一方面加大品牌宣传,另一方面鼓励经销商进行大店以及专门店建设,提供费用支持;考虑到后续公司渠道建设及品牌宣传日渐完善,费用投放也有望趋缓,基于营收增长的摊薄效应,中期来看,公司费用率尤其是销售费用率有望下降。

  长期看,中高端转型奠定长期增长。厨电行业由于保有量仍较低,市场空间广阔,且龙头份额仍较低,龙头企业成长性较为确定。且由于厨电拥有后装修属性,装修维护较为复杂,消费者的价格敏感度低,品牌敏感度较高。公司通过中高端转型,完成品牌定位。通过确立品牌优势, 可以享受行业长期稳健增长的红利,从而奠定公司的长期稳健增长。品牌力增强意味着公司抗房地产周期风险的能力增长,未来的自由现金流增长期变长,且风险降低,意味着公司长期价值增强。